牛市的“起”是为何？周期盛行——牛熊复盘之05-08年

1.史上波动最大的牛熊

05-08年A股经历了史上波动最大的牛熊。以上证综指刻画，这轮大的牛熊周期始于上证综指2005年6月6日的998点，见顶于2007年10月16日的6124点，然后再次跌至2008年10月28日的1664点。在05-07年的牛市中，上证综指累计上涨了28个月，最大涨幅5倍，期间涨幅最大的行业聚焦在周期、大金融中，比如有色金属指数涨了12倍、非银金融10倍、地产8倍、煤炭7倍、银行6倍;在07-08年熊市中，上证综指在12个月的时间内下跌超过70%，前期领涨的有色领跌，熊市期间下跌85%，非银金融和煤炭跌75%，地产跌70%，银行跌65%。回过头看，当时的A股经历了前所未有的大波动，10倍股在牛市中很多，但是进入熊市后又面临继续大跌，上证综指在当时创下的6124高点，至今没有突破。

牛市的“起”：股权分置改革、宏观经济强劲、居民资金入市。回到6124点的左侧，我们发现这轮前无古人也可能后无来者的牛市背后是几个宏观大环境的变化：

一是股权分置改革。2005年4月29日，以证监会发布《关于上市公司股权分置改革试点有关问题的通知》为标志，股权分置改革正式启动。整个股改核心想解决的是同股不同权的问题。在股改之前，非流通股东与流通股东、大股东与小股东的利益不一致，非流通股股东的利益关注点在于资产净值的增减，流通股股东的利益关注点在于二级市场的股价波动;从二级市场价格发现功能来说，当时全市场有接近三分之二的股份不能上市流通，客观上导致单一上市公司流通股本规模相对较小，影响股价最大的变量是股票的供求关系(而非基本面)，股价波动较大、定价机制扭曲。经过2年股改后，各类投资者从此同股同权，利益一致，股票价格也开始反映基本面的变化，这为股市至今的健康发展打下了坚实基础。

二是宏观经济强劲。除了制度环境友好外，05-07年我国经济本身也非常的强劲，04Q4我国实际GDP单季度同比增速为8.8%，之后GDP一路走高至07Q2最高的15%，而随着经济的一路走高，微观企业利润也大幅攀升，全部A股归母净利润累计同比增速也从06Q1的-14%一路上升到07Q3的64%。由于当时宏观经济数据大幅波动，04年由美林银行推出的美林资产和行业配置投资时钟在国内资本市场盛行，宏观策略分析师很多人在争论“当下是几点钟”。

三是公募大发展，居民资金大量入市。牛市从最初的蠢蠢欲动走到最后的泡沫阶段离不开资金的支持，这轮牛市由于波动较大(十倍股辈出)且时间持续很长(持续了两年多)，吸引了大量居民入市。赚钱效应下2005年A股新增开户数只有85万，到2006年跃升至300万，到07年大幅跃升至3800万户，股市的火爆也带动了公募基金的发展，2005年公募基金只发行了400亿，2006年跃升至3000亿，2007年翻倍至6000亿，公募持股市值占股市流通市值比重最高为28%。

关键词： 牛熊复盘 周期盛行 股权分置改革 宏观经济强劲